（原标题：中信证券：互联网板块的右侧何时到来？）

财联社（上海，编辑 胡家荣）讯，2021年以来，港股市场上互联网公司业绩和股价表现疲软，市场信心较为低迷。中信证券今日发布研报指出，当前时点市场针对互联网行业政策变化的情绪波动正在逐渐弱化，且短期业绩的悲观预期已较为充分，预计在2022年第二季度互联网公司业绩有望逐季改善。

以下是中信证券研究报告的原文

▍报告缘起：

2021年高点以来至今，中国互联网指数累计下跌63%，其中头部公司阿里巴巴、腾讯控股、美团、京东、拼多多等累计跌幅达56%/37%/52%/30%/72%。板块回调的主要原因为：1）业绩预期的下调；2）市场对国内互联网公司信心下降导致估值波动。近期，恒生指数、中国互联网指数相对于全球其他主要指数更为稳健的表现，让更多的投资人开始关注互联网板块的右侧拐点何时到来？我们判断当下时点互联网板块处于底部区域，未来右侧的拐点仍需业绩端的提振为投资者带来更多的信心。

▍市场担忧：核心是业绩修复的拐点。

我们与市场投资者广泛交流，投资者针对于互联网板块的投资关注点主要分为：1）政策监管的变化以及；2）业绩修复的拐点。

我们认为，2021年以来，全球市场对互联网行业反垄断、数据安全、个人隐私的政策监管持续落地，国内针对互联网行业的政策脉络也逐渐明晰，未来互联网行业的监管是系统化、常态化的过程，也是推动互联网行业健康发展的有力保障。我们判断当下投资者对于未来政策监管的影响已经有所预期，未来市场对于监管的变化预计将具体问题具体分析，整体反应逐渐钝化。

业绩端，2021年，头部互联网公司业绩承压的主要原因为：1）疫情等突发因素对消费领域收入的影响；2）部分互联网行业业务调整对广告领域收入的影响；3）罚款及战略投入加大对利润的影响。从收入来看，我们预计消费端有望逐季缓慢修复，广告领域，教培行业、互联网金融等广告主的高基数影响有望在2022Q3开始消除；利润端来看，头部互联网公司从2021Q2开始面临罚款及战略投入加大的影响，我们预计2022Q2开始互联网公司利润增速有望正常反映业务端的变化。

▍交易结构：做空未平仓比例逐渐下滑，持续回购支撑下，股价居底部区域。

我们从做空持仓、公司回购、基金申购三个维度保持对互联网板块的资金持续监控：

1）做空角度，截至2022年2月7日，腾讯/美团/快手卖空成交比率分别为19%/11%/5%，呈缓慢下滑趋势，相对于2021年12月初下滑1%/13%/4%，未平仓股票占总股本比例分别为0.38%/0.93%/1.39%，呈现回落趋势，相对于2021年12月初下滑1pcts/13pcts/4pcts；

2）回购角度，截至2022年1月，本轮腾讯累计回购近48亿港币，同时阿里巴巴2021年8月宣布150亿美元的回购计划，彰显公司对当前估值水平的下对自身业务发展及股价的看好。

3）ETF基金角度，截至2022年2月9日，中概互联网ETF（513050）及CSI China Internet（KWEB）自2021年高点以来净值分别回撤52%/65%，但其基金资产总额相对于2020年底分别增长约627%/102%，持续创出历史新高。我们认为，从当下的筹码结构来看，互联网板块做空资金逐渐弱化，同时回购及ETF基金保持持续的资金流入，股价处于底部结构，向下空间相对有限。

▍估值判断：相对估值具备性价比，长期估值中枢预计将伴随业务成熟下移。

对比历史，阿里巴巴、腾讯控股等头部互联网公司相对估值水平已处与近5年历史低水平；对比海外，相对美国互联网公司MAAMG 2022年1.5-2x PEG水平，中国头部互联网PEG水平已回落至0.5-1x水平，更具备估值性价比。长期来看，我们认为，伴随着互联网人口红利的结束，行业发展逐渐步入成熟期，国内互联网公司成熟业务长期增速预计将回落至略高于GDP增长水平，估值中枢预计将一定程度下移。新兴业务如云计算、智能驾驶等下一代前沿科技的布局以及社区电商、电商/游戏/短视频出海等新市场的布局，将提供未来的估值增量。

关键词： 中信 互联网 板块