电子病历是医院信息化的重要基础，也是医疗大数据行业的“血液”，2009年以来，国家相关部委多次出台文件促进电子病历的普及。而近年来各路资本纷纷进入这一充满想象空间的赛道，甚至有媒体称，以全国近百万家医卫机构为潜在用户，这一市场规模可达5000亿元。

然而，根据2015年CHINC对2622家医院进行的抽样调查，已经应用电子病历的医院达到72.57%，但应用水平5级及以上的只有16家，占比仅为0.6%。而电子病历的5级应用才能实现“闭环式给药环境完整地在至少一个病人服务区域实现”。显然，在发展了快10年后，电子病历在中国医院总算是有了量，但还远谈不上高质。

智通财经APP获悉，近期中国电子病历市场连续七年排名第一的嘉和美康披露招股意向书，该公司拟首次公开发行3446.94万股，占发行后总股本比例的25%，发行后总股本为1.38亿股。透过嘉和美康的招股书，我们可以了解到国内电子病历行业发展的现状，进而把握公司的投资价值。

稳坐国内电子病历龙头

招股书显示，嘉和美康致力于向医疗相关机构提供综合信息化解决方案，公司主要面向医疗机构提供医疗信息化软件产品、软件开发及技术服务。

长期深耕临床信息化领域，嘉和美康客户遍布除台湾地区外的全国所有省市自治区，覆盖医院客户190余家，其中三甲医院424家，占全国三甲医院比例超过四分之一。根据Frost&Sullivan数据，公司在2020年中国电子病历市场中排名第一。根据IDC数据，公司在中国电子病历市场中连续七年排名第一。

在产品布局先发优势的支撑下，以及近年来国家医疗信息化建设的政策推动下，嘉和美康收入增长较快，2018年至2021年上半年（以下简称：报告期内），公司营业收入分别达2.56亿元、4.44亿元、5.32亿元、2.10亿元。

尽管营收快速增长，仍难掩嘉和美康盈利艰难的现状。2018年至2020年，公司归属于母公司股东的净利润分别为-6523万元、342万元、2127万元。2021年前九个月，公司归属于母公司股东的净利润-2257.87 万元，较上年同期增加2070.68 万元，尽管亏损幅度较上年同期收窄47.84%，但是仍未摆脱亏损泥沼。

分产品来看，报告期内，嘉和美康医疗信息化业务规模持续扩大，医疗器械业务逐年收缩。2021年1-6月，公司医疗信息化业务营业收入较上年同期增长1.13亿元，增幅为124.28%，占营业收入比例提升至 97.41%，公司整体营业收入较上年同期增长93.86%。也就是说，医疗信息化作为公司营收增长引擎，贡献总营收比例大幅提升。

具体来看，公司医疗信息化业务产生的收入包括自制软件销售、软件开发及技术服务、外购软硬件销售等三个方面，其中前两者是公司核心技术相关业务产生的收入，主要包括电子病历、数据中心、互联网医疗解决方案及其他软件开发及技术服务。其中，电子病历、数据中心为成熟业务，受益于政策红利、产品功能增加及客户升级需求，报告期内收入逐年上升。从盈利能力来看，两者的毛利率一直处于较高水平。报告期内，电子病历平台的毛利率分别为72.81%、77.36%、66.95%、59.22% ；医院数据中心的毛利率分别57.75%、78.90%、58.62%、54.55%。

医疗信息化业务作为公司主要的利润来源，报告期内毛利率稳定且一直处于较高水平，促使嘉和美康的毛利率较为突出。报告期内公司综合毛利率分别为38.64%、54.65%、49.64%和 49.86%。尽管毛利率水平稳健且保持在较高水平，但是嘉和美康的盈利道路似乎并不平坦。

研发不落人后，商业化不断“拓冰”

根据智通财经APP了解，嘉和美康负重前行的背后，很大原因在于期间费用居高不下。报告期内，公司期间费用总额分别为1.73亿元、2.27亿元、2.40亿元和1.47亿元，占同期营业收入的比例分别为67.46%、51.22%、45.16%和70.17%，整体呈上升趋势。

具体而言，报告期内，公司销售费用分别为5977.14 万元、8379.99万元、8899.63万元和5142.09万元，销售费用金额逐年上升；占同期营业收入的比例分别为23.32%、18.88%和16.73%。2021年1-6月，公司销售费用率相对较高，达到24.48%。也就是说，为了打开医疗信息化软件市场，嘉和美康的销售费用率约为同行2倍，尤其是2019年其销售费用为相比前一年增长率高达40%。而2019年也是嘉和美康业绩增长最快的一年。居高不下的销售费用，说明嘉和美康的商业化道路并不平坦，在客户开拓和维系上比较吃力。

研发费用方面，嘉和美康亦不吝啬。报告期内，公司研发费用分别为6441.39万元、7124.05万元、9226.87万元和 6389.64万元。报告期内，研发费用占同期营业收入的比例分别为25.13%、16.05%、7.35%和30.42%，保持在较高水平。由于收入规模较小，规模效应尚未显现，公司研发费用率高于行业平均水平。

诚然，重视研发投入的回报是显而易2021年上半年，嘉和美康在医疗信息化方面拥有已授权发明专利19项，软件著作权651项。公司还是国家电子病历相关标准及规范、互联互通测评标准制订参与者，互联互通、电子病历评级中获批通过的高级别医院客户数量处于行业领先地位，竞争优势明显。在研发方面的投入规模较大，为的是保障其核心竞争力及技术壁垒。

资金链健康值得关注，现金流改善在即

根据智通财经APP观察，嘉和美康的资金链健康问题值得关注。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额为负，分别为-1024亿元、-1.64亿元、-6023.88万元和-1.07亿元，与净利润差异较大。公司表示，主要是由于客户项目回款周期普遍较长，持续的新增项目投入和滞后的回款造成了资金错配，项目增加带来的存货余额增长较快以及研发投入较大。

随着公司经营规模的扩大和业务收入的增长，公司应收账款余额整体呈上升趋势，报告期各期末分别为1.73亿元、2.98亿元、3.06亿元和3.50亿元，占各期营业收入的比例分别为67.51%、67.05%、57.58%和166.84%。截至2021年9月30日，公司各期末应收账款的期后回款金额分别为9903.52 万元、1.56亿元、9298.72万元和 6119.89万元，应收账款余额期后回款率分别为57.24%、52.32%、30.37%和17.46%。公司应收账款余额不断增加，应收账款的回款能力亦不容乐观。这可能导致坏账损失增加，经营活动现金流变差，将对公司经营业绩和资金周转造成一定不利影响。

值得欣慰的是，嘉和美康一直在积极采取措施施改善现金流量，以保证公司业务的顺利发展。比如加大催款力度，加快项目实施周期，改善经营活动现金流；公司与合作银行关系良好，可以采用债务融资支撑公司业务规模的扩张。

招股书显示，基于目前已实现的经营业绩、在手订单、市场环境等情况，经初步测算，公司预计2021年全年实现营业收入约7亿元至8.5亿元，同比增长约31.62%至59.82%；预计实现归属于母公司股东的净利润约7100万元至9100万元，同比增长约233.88%至327.92%。

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